登陸資本市場不過三個月，錦州神工半導體股份有限公司(688233.SH,下稱“神工股份”)就迎來了“至暗時刻”。繼2019年公司營收、凈利潤大降后，今年一季度公司營收、凈利潤分別下滑約80%、90%，致使二級市場市盈率高達1200倍。公司還預計，2020年中報業(yè)績或繼續(xù)承壓。

在這之前，神工股份幾乎創(chuàng)造了半導體行業(yè)的神話，僅僅用六年時間，就打入了半導體級單晶硅全球產(chǎn)業(yè)鏈，營收一路猛增。而今公司一上市就上演業(yè)績變臉，讓人不由得疑惑：之前的碩果累累，究竟從何而來?“半導體概念”的光環(huán)，為何不靈了?

業(yè)績變臉

2020年2月21日，神工股份頂著“半導體概念”的光環(huán)登陸資本市場，上市首日股價從21.67元/股暴漲至78元/股，漲幅達到260%。

但這種“風頭”僅維持了一日，兩個月后公司股價已跌至40元/股新低，最近維持在60元/股左右。即便如此，神工股份的動態(tài)市盈率依然居高不下。截至5月28日收盤，其PE值已達到240倍。

過高的估值自其上市時起似乎就已注定。

公開資料顯示，神工股份成立于2013年，公司的主要產(chǎn)品形態(tài)包括硅棒、硅筒、硅環(huán)和硅盤，應用于加工制成半導體級單晶硅部件。該產(chǎn)品并不是傳統(tǒng)意義上芯片制造用的基礎(chǔ)材料，而是裝配在刻蝕機上的單晶硅部件的耗材之一，對工藝要求相對較低。

早在2019年年中，上交所便要求公司準確描述主要業(yè)務，避免投資者產(chǎn)生“公司為半導體行業(yè)公司”的誤導，但神工股份堅稱其屬于半導體行業(yè)。

果不其然，神工股份一上市就開始業(yè)績變臉。2019年，公司營收同比下滑33.25%至1.89億元，歸母凈利潤同比下滑27.8%至0.77億元。

“不是沒有考慮過公司會業(yè)績下滑，但沒有想到會有那么快。”一名重倉神工股份的股民李越(化名)告訴《投資者網(wǎng)》，“不該因為是半導體概念就盲目加倉。”

不同于現(xiàn)在的業(yè)績頹勢，神農(nóng)股份申請上市時，業(yè)績一路上漲。2016年至2018年，公司營收分別為0.44億元、1.26億元和2.83億元，凈利潤為0.11億元、0.46億元和1.07億元。

研發(fā)過低

更加讓李越擔心的問題是，神工股份的業(yè)績頹勢還要持續(xù)多久?

今年一季度，公司營收同比下滑79.4%至1719萬元，歸母凈利潤同比下滑94.6%至213萬元。按照以往規(guī)律，公司營收主要集中在一季度，以2019年為例，公司一季度營收占全年營收近五成。

對于2019年的業(yè)績頹勢，神工股份將之歸因于環(huán)境變化：“由于全球半導體市場需求下滑，固態(tài)存儲及智能手機、PC需求增長放緩，導致全球半導體行業(yè)整體庫存水平較高，同時全球摩擦升溫也對半導體貿(mào)易市場造成了較大影響。”

但這樣的說辭顯然無法說服投資者。

不同于神工股份的慘淡，半導體行業(yè)大部分上市公司有不錯的業(yè)績表現(xiàn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，半導體產(chǎn)品板塊72家上市公司中，有42家2019年歸母凈利潤同比上升，占比近六成。今年以來，Wind半導體產(chǎn)業(yè)指數(shù)已累計上漲逾30%。

半導體之所以受資金熱捧，多源于國家對“硬科技”的扶持，這也體現(xiàn)在相關(guān)公司的研發(fā)投入上，相比之下，同為半導體的神工股份表現(xiàn)讓人瞠目結(jié)舌。2016年至2018年，公司研發(fā)支出分別為244萬元、519萬元、1091萬元。

以2019年為例，半導體產(chǎn)品板塊內(nèi)有六成公司2019年研發(fā)費用過億，而神工股份以989萬元的研發(fā)支出，排名倒數(shù)第五位。

但神工股份并不缺錢。截至今年一季度末，公司賬面貨幣資金達到5.88億元，負債率僅1.71%，流動比率與速動比率達到了驚人的115.27倍與107.98倍。

而更為難以理解的是，神工股份在如此低的研發(fā)投入基礎(chǔ)上，短短六年時間便打入半導體全球供應鏈。

面對《投資者網(wǎng)》的疑問，公司并未正面回復，而是表示：“相信神工股份的成功上市，證明了公司在半導體行業(yè)的地位、可持續(xù)性經(jīng)營等根本問題，同時也證明了監(jiān)管機構(gòu)對神工股份的認可。”

但監(jiān)管機構(gòu)真的完全認可神工股份嗎?為何上交所明確指出“公司不直接生產(chǎn)刻蝕用單晶硅部件，要求刪除或修改相關(guān)內(nèi)容”時，公司執(zhí)意不改?

唯一可以解釋的是，作為半導體輔助材料之一，神工股份在產(chǎn)業(yè)鏈中地位較低。公司的核心產(chǎn)品硅棒、硅環(huán)等，本身就不需要太多技術(shù)研發(fā)，而上市前業(yè)績之所以能保持增長，也并不來自產(chǎn)品的不可替代性。

毛利率疑點

事后看來，個中問題似乎并非僅僅是公司定位如此簡單。

如果按照神工股份的說法，半導體行業(yè)的波動對公司影響較大，是造成業(yè)績下滑的原因;那么公司毛利率為何卻可以反其道而行之，不僅在行業(yè)中位居前列，且不斷上升。

財報顯示，2016年至2019年，公司毛利率分別為44%、55%、63.8%、69%;以2019年為例，這一水平在半導體產(chǎn)品板塊排名第二位。

“公司不斷完善工藝，生產(chǎn)效率、良品率提升，單位人工成本和單位制造費用降低，帶動毛利率水平小幅上升。”對于2019年毛利率的提升，公司如此表示。

與之相悖的是，公司營收、凈利潤大幅下滑，存貨從2019年年初的0.49億元增加到0.61億元;此外，公司還在年報中提示客戶集中、供應商集中、部分客戶與供應商重合等風險。

以三菱材料為例，該公司既是神工股份的大客戶，也為其提供單晶硅生產(chǎn)所需原料，幾乎對該細分領(lǐng)域形成壟斷性影響，那么神工股份在其面前有幾分議價權(quán)可想而知。

《投資者網(wǎng)》請求公司給出毛利率上漲的邏輯，但神工股份表示：“公司決定暫不組織任何形式的調(diào)研、交流活動。公司計劃在2020年半年報披露之后，安排相關(guān)調(diào)研接待活動。”。

另一方面，神工股份仍在釋放利好，這從客觀上對公司股價有一定推動作用。5月21日，公司在互動平臺表示，其募投項目產(chǎn)品目標客戶群體為芯片制造商，主要包括臺灣積體電路制造股份有限公司、中芯國際集成電路制造有限公司等。

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